Ist der Finanzmarkt ein Jahrmarkt?

Die Reaktionen auf Finanzkrisen folgen stets demselben Muster: Es werden Schwachstellen in der Finanzmarktregulierung festgestellt. Nach scheinbar zähem Ringen mit der Finanzindustrie werden einige davon beseitigt. Wirtschaftswissenschaft, Politik, Finanzindustrie und Medien agieren ähnlich, spielen aber mit verteilten Rollen. So auch im Fall der Hypothekenkrise in den USA.

Die Wirtschaftswissenschaft betont die segensreichen Wirkungen deregulierter Finanzmärkte und eines sich selbst regulierenden Finanzsystems, schränkt aber ein, dass der ordnungspolitische Rahmen in Hinblick auf Transparenz verbessert werden muss. Die Politik greift diese Empfehlungen dankbar auf. Sie fordert die Offenlegung von Informationen und eine Reform der Ratingagenturen, die nicht zum ersten Mal Wertpapiere schlechter Bonität mit höchsten Bonitätsnoten ausgezeichnet haben.

Die Medien gehen der Wissenschaft zur Hand und kritisieren die unverantwortliche Kreditvergabepolitik der Hypothekenbanken in den USA. Und sie geißeln Raffgier, „stock options“ und Zockerwesen. Der Öffentlichkeit werden Heerscharen verantwortungslos handelnder Finanzmanager vorgeführt. Es werden Dutzende Arbeitskreise zu Ethik in der Finanzwelt gegründet – von Leuten, die sonst predigen, dass die Verfolgung der eigenen Interessen und das Wirken der unsichtbaren Hand des Marktes ein Maximum an gesellschaftlicher Wohlfahrt garantieren.

Die Finanzindustrie trotzt selbstbewusst jedem Sturm der Entrüstung, weiß sie doch das Gesetz an ihrer Seite, aber auch eine Wissenschaft, die behauptet, dass die Selbstregulierung direkten Regulierungsformen überlegen sei.

Im Mittelalter übliche Herrschaftsformen

Dieses Zusammenspiel von Wissenschaft, Politik, Medien und Finanzindustrie hat unabsehbare Folgen. Letztere gewann in den vergangenen Jahrzehnten einen historisch beispiellosen Einfluss auf die Politik. An die Stelle des Staates traten staatlich-private Netzwerke: unabhängige Finanzmarktaufsichtsbehörden, Experten und auch Vertreter der Finanzindustrie. Es entsteht eine Struktur, in der sich nationalstaatliche und internationale, halbstaatliche und private Netzwerke überlagern, und die, wie der Politikwissenschaftler Phil Cerny sagt, den im Mittelalter üblichen Herrschaftsformen nicht unähnlich ist.

Kaum ein Bereich der Politik ist so wenig demokratisch legitimiert wie die Finanzmarktregulierung. Man spricht von „financial governance without government“. Dies korrespondiert mit dem weltweiten Siegeszug des angelsächsischen Finanzsystems. Private-Equity-Firmen und Hedge Fonds schießen aus dem Boden. Sie gefährden mit ihrer überaus hohen Fremdfinanzierung, die regulatorisch unbeschränkt ist, nicht nur die Statik des Finanzsystems, sondern setzen auch in den Unternehmen den „shareholder value“ bisweilen brutal durch. Die Sachzwanglogik wird in dieser Situation zur scheinbar unausweichlichen Handlungsanleitung für die Politik.

Keine schnell reparablen Betriebsunfälle

Droht das Scheitern des Regulierungssystems offensichtlich zu werden, ändert die Politik einige Regeln, bis die Lage sich beruhigt. Es soll der Eindruck vermittelt werden, dass es sich um schnell reparable Betriebsunfälle handelt, nicht um systemimmantente Erscheinungen mit weitreichenden politökonomischen Konsequenzen – auch für die Einkommens- und Vermögensverteilung, also für die Lebensumstände jedes Einzelnen. Nicht in Frage gestellt wird das sich selbst regulierende angelsächsische Finanzsystem, das die Manager zwingt, zugunsten des „shareholder value“ die Grenzen des rechtlich Zulässigen und wirtschaftlich Vernünftigen zu strapazieren.

Die Reaktion auf die Hypothekenkrise wird in punktuellen Reformen bestehen: etwas größere Transparenz, Reform der Ratingagenturen und eine effektivere Koordination der Aufsichtsbehörden. Es sei denn, die Krise spitzt sich noch zu, wofür es immer mehr Anhaltspunkte gibt. Die Gelassenheit der europäischen Politik ist jedenfalls bemerkenswert, sowohl was die Konsequenz für die Finanzmarktregulierung als auch was die Gefahr eines Konjunktureinbruchs betrifft.

Eine angemessene Reaktion auf die Hypothekenkrise setzt eine Analyse ihrer systemischen Ursachen voraus. Hyman Minsky hat in der Tradition der monetären Postkeynesianer die heutige Situation bereits vor mehr als dreißig Jahren als einen dem marktbasierten Finanzsystem inhärenten Mechanismus beschrieben: Stabilität trägt den Keim der Instabilität in sich. Einige Spezifika des modernen Finanzsystems haben diesen Mechanismus verschärft. Obwohl von zunächst überschaubarer Größenordnung hat sich die Krise im globalen Maßstab rasch ausgeweitet. Grund dafür sind Kreditderivate. Dabei handelt es sich um komplexe Techniken der Verbriefung von Krediten und des Kreditrisikotransfers, die den weltweiten Handel mit Hypothekenkredite möglich machten.

Die Meinung vieler Ökonomen war, dass durch die Verbriefung von Krediten die Finanzmarktstabilität steigt, weil das Risiko nun breiter gestreut und nicht mehr so stark im Bankensystem konzentriert ist. Das Gegenteil war der Fall.

Die Risken der Kredite sind über Umwege wieder ins Bankensystem gelangt. Die Hypothekenkrise hat sich somit über Ketten von Kredit-Weiterverkäufen ausgebreitet und rasch andere Segmente des Finanzmarktes erfasst. Die Diversifizierung des Risikos hatte zur Folge, dass Risken anonymisiert wurden, schlechte von guten Risken nicht mehr ausreichend unterscheidbar waren. In der Folge wurde das Misstrauen so groß, dass der Geldmarkt zeitweise zum Erliegen kam.

Laxes Regelwerk ausgereizt

Das Finanzsystem ist die Infrastruktur der Volkswirtschaft und unverzichtbar für deren Effizienz. Nun hat sich aber ein Subsystem zur Herrschaft über das Gesamtsystem aufgeschwungen und diktiert allen seine Spielregeln. Die oft als Finanzakrobaten titulierten Finanzmarktakteure haben das ohnehin laxe Regelwerk bis aufs Äußerste ausgereizt; sie sind aber auch Getriebene, die ihre Praktiken nicht durch freiwillige Wohlverhaltensregeln und mehr Transparenz ändern werden.

Die Krisen des Finanzmarkts und der Banken zählen zu den teuersten. Dass im Zuge von Rettungsaktivitäten, zu denen es angesichts der systemischen Bedeutung des globalen Finanzsystems keine Alternative gibt, Verluste sozialisiert und Gewinne privatisiert werden, ist ein Phänomen, das jede Finanzkrise begleitet, aber auch den Boden für weitere Krisen aufbereitet: Die Hasardeure werden ermutigt, zu neuen Unternehmungen aufzubrechen. Dass jene, die selbst so bescheidene Forderungen der Politik wie die nach Transparenz brüsk von sich weisen, den Staat nun zu Hilfe rufen, scheint zwar grotesk, ist aber logische Konsequenz daraus, dass die Politik die Usancen der Finanzindustrie immer wieder toleriert hat.

Offshore-Zentren beseitigen

Es gilt das Axiom, das Finanzsystem lasse sich ob seiner Sanktionskraft nicht gegen seinen Willen regulieren, zu durchbrechen. Maßnahmen dazu sind die Beseitigung von Offshore-Zentren und Steueroasen; die Demokratisierung der Banken- und Finanzmarktregulierung; die direkte Regulierung von Hedge und Private Equity Fonds; die Förderung bankbasierter Finanzierungsstrukturen, die staatliche Kontrolle von Rating-Agenturen, die Besteuerung von Finanztransaktionen; der Ausbau öffentlicher Pensions-, Pflege- und Krankenfinanzierungssysteme, um die Abhängigkeit von der privaten Vorsorge einzuschränken sowie Änderungen im Aktien-, Unternehmens- und Steuerrecht, die Anreize für eine langfristige Orientierung der Investitionen schaffen. Dass der Staat die Regulierung ausgerechnet jenes Sektors der Volkswirtschaft an Private delegiert hat, dem eine Schlüsselrolle zukommt, erweist sich als folgenschwerer Fehler. Ein Markt ohne Regeln funktioniert nicht, und er zerstört sich letztlich selbst.

Dr. Helene Schuberth ist Wirtschaftswissenschaftlerin und wirtschaftspolitische Beraterin von Bundeskanzler Alfred Gusenbauer.

("Die Presse", Print-Ausgabe, 01.04.2008)